【事件】东方财富发布2020 年度及2021Q1 业绩：1)2020 年营收达82.4亿元，同比+95%，归母净利润达47.8 亿元，同比+161%；2021 年一季度营收达28.9 亿元，同比+71%，归母净利润达19.1 亿元，同比+119%。2)2020年末归母净资产同比+56.3%，2021 年一季度较年初+5.8%。
基金代销：基金销售收入大幅增加，盈利能力优于同业。1)2020 年公司基金销售收入为29.62 亿元，同比+140%，较上半年极高的同比增速再度提升37pct。公司基金销售额达12978 亿元，同比+97%，其中活期宝同比+111%，非货币基金同比+86%。天天基金网日均活跃访问用户达236 万人，同比+91%。2)2021Q1 市场新基金募集规模高达1.07 万亿元，同比+107%，其中权益基金占比86%，是市场的绝对主力；我们预计一季度火热的基金市场带动公司基金代销业务实现较高增速。3)公司基金销售已逐渐由过往依赖申购、赎回费用创收的模式，转变为以向基金公司收取管理费分佣为主，近年毛利率稳定在90%左右。根据海通策略的估算，今年仍可能有万亿新基金入市，且当前赎回压力不大，我们认为东财基金代销业务仍有望持续高速增长。
证券业务：预计经纪与两融业务市占率持续提升。1)经纪：2020 年公司手续费及佣金净收入达34.5 亿元，同比+78%；市场成交额同比+62%，公司经纪业务收入增幅大于市场增幅，我们预计2020 年末公司市占率已达3.6%以上。2021 年一季度延续此趋势，公司手续费及佣金收入同比+44%，远远领先市场成交额同比+12%的增速水平。2)两融：2020 年利息净收入为15.4亿元，同比+89%。市场两融余额同比+59%，公司融出资金余额与利息净收入增幅相当，我们预计公司两融市占率同比+0.26pct 至1.86%。2021Q1 公司融出资金规模同比+93%，市场两融余额同比+55%，我们预计公司市占持续提升。
成本率持续下降。公司2020 年销售费用率、管理费用率分别同比-2.26pct、-12.64pct 至6.4%、17.8%，2021Q1 二者分别同比-4.89pct、- 0.32pct 至5%、13.9%。我们认为互联网券商及其他线上业务的规模效应持续加强，成本控制能力愈发精进。
管理层进一步年轻化、专业化。公司发布公告，董事长其实辞任总经理职务、继续担任董事长；史佳辞任董事，陆威辞任董事、副总经理及董秘等职务，仍在公司任职。为配合业务高速发展、增强业绩后劲，公司近年来推进团队年轻化建设，我们预计此次高管的正常变动或有利于推动公司产品创新进程，候选人在证券业务管理方面经验丰富，未来公司的大财富管理布局之路将会有更多看点。
【投资建议】我们认为，可转债发行后，公司证券业务资本增厚。我们预计2021年公司净利润69.03 亿元，同比+44.5%。通过分部估值法，得到合理市值5090-5228亿元，对应合理价值区间59.10-60.70元/股。2021 年4 月27 日股价对应2021E PE37.7x，PB 6.53x，维持“优于大市”评级。
