本文来自：宏观亮语，作者：解运亮团队
核心观点
欧美相比我国PMI处于高景气区间。8月美国PMI制造业和非制造业指数，分别录得59.9%和61.7%，制造业扩张但是服务业受Delta病毒影响回落2.4个百分点；8月欧洲制造业PMI和非制造业PMI指数分别录得58.7%和56.3%，较此前分别回落1.7和2.7个百分点；日本制造业和非制造业PMI指数皆处于下滑状态，制造业PMI回落0.3个百分点至52.7%，非制造业PMI指数大幅回落4.5个百分点至42.9%。
本月整体制造业PMI水平下滑。（一）供需方面：受9月中旬发改委提出的能耗双控政策影响，部分工业企业的生产活动被限制，导致生产指数下滑；需求方面，虽然疫情得到了良好控制，但整体仍然疲软。9月生产指数下滑1.4个百分点，近18个月以来首次进入紧缩区间，产成品库存指数相应下滑0.5个百分点，生产积极性降低，但是整体供需差有所收窄。经济动能走弱，新订单指数和产成品库存指数，分别下滑0.3和0.5个百分点。（二）价格方面：原材料购进和出厂价格指数再次抬升。限产导致供应紧缺，制造业原材料和产成品价格指数分别上升2.2和3个百分点，差值整体下降但仍未修复至正常水平，上游企业对下游企业利润挤压仍然存在。（三）库存方面：产成品库存下滑，原材料库存回升。政策限制生产，企业倾向消化产成品库存，且生产端对原材料库存消耗减少，原材料存储增长。（四）出口方面：内需和外需继续回落，但下滑幅度缩窄。本月PMI新订单（内需）和PMI新出口订单（外需）分别回落0.3和0.5个百分点，下滑幅度较前月收窄1和0.5个百分点。新出口订单指数连续处于收缩区间，并不能说明我国的出口金额收缩，但是当下部分行业出口景气度较上半年大幅放缓是既定事实。
大型企业本月小幅度回升，小型企业PMI生产和新订单指数有所回落。服务业PMI明显改善，建筑业PMI遭受能耗双控政策拖累，原材料价格暴涨，非制造业PMI指数重回景气区间。本月服务业PMI指数录得52.4%，主要受疫情良好控制下生产活动修复，和双节消费提振，较8月大幅回升7.2个百分点；建筑业PMI录得57.5%，较前值回落2个百分点，能耗双控提出主要源于今年上半年钢铁、水泥、化学原料等高能耗强度工业品的产量高于往年，能源消费超标影响到碳中和目标，当下政策出台导致钢铁水泥供应减少，叠加交通运输限流以及复产复工需求增长，多省市建筑业投入品价格暴涨，
风险因素：国内病毒疫情超预期。
正文
受到本月中旬提出的能耗双控政策影响，本月PMI生产指数下滑拖累整体制造业PMI水平。为了达到碳中和目标，限制单位GDP产出所需要消耗的能源数量，政府要求企业控制能源消费总量和强度，即能耗双控政策。主要影响的行业有：原材料加工类行业、采掘业以及电力热力生产和供应业属于高耗能的行业。部分企业被强制停止和限制生产活动，导致本月制造业PMI有所回落。
非制造业方面，本月疫情得到控制，叠加中秋节和即将到来的十一黄金周的消费提振，本月服务业PMI指数回升较大，建筑业受到投入品价格（钢铁水泥）暴涨拖累，轻微回落，整体商务活动重回景气区间。
全球来看，欧美相较我国仍然处于高景气扩张区间。由已公布的数据可知，8月美国PMI制造业和非制造业，分别录得59.9%和61.7%，制造业较前月扩张0.4个百分点，服务业受Delta病毒影响回落2.4个百分点；欧洲制造业PMI和非制造业PMI分别录得58.7%和56.3%，分别较此前回落了1.7和2.7个百分点，但是仍然在高景气修复区间。中国PMI制造业受能耗双控影响拖累，低于临界值0.4个百分点，录得49.6%；但是当下服务业仍在积极修复，9月PMI录得53.2%。日本制造业和非制造业PMI皆处于下滑状态，制造业PMI回落0.3个百分点至52.7%，非制造业PMI指数大幅回落4.5个百分点至42.9%。
一、需求依旧疲软，拖累企业生产，制造业PMI指数有所回落
1.1 受能耗双控政策影响，生产指数18个月以来首次落入紧缩区间
9月制造业PMI受能耗双控政策影响，有所回落，部分工业企业的生产活动被迫暂停。中国今年在联合国大会中加强了对于“双碳目标”的承诺，提高了对能耗强度控制的紧迫性，并在9月21日的联合国大会上做出了承诺，明确了两个减排目标：二氧化碳排放力争在2030年前达到峰值停止增长，并比2005年的二氧化碳排放水平减少至少65%；力争在2060年前实现碳中和。配合碳中和目标，我国工业企业要控制单位GDP产出下消耗的能源的数量和排放的二氧化碳的数量，这是影响我国9月份工业企业生产活动的最根本原因。
分解制造业PMI的主要项目：9月制造业PMI指数整体有所回落，其中生产指数和新订单指数分别回落1.4和0.3个百分点，录得49.5%和49.3%，生产和需求双双回落；主要原材料价格指数上涨2.2个百分点录得63.5%，受到能耗双控政策，原材料加工类行业、采掘业以及电力热力生产和供应业等高耗能行业的生产活动受限，直接导致大宗商品尤其是工业原材料商品产量减少，供给小于需求价格上涨；原材料库存指数本月也随之上升0.5个百分点，录得48.2%，限制生产导致原材料堆积；产成品库存指数下滑0.6个百分点录得49.7%，企业生产产成品的积极性不强，并未及时补库存而是等待库存被消耗。其中生产指数下滑幅度最大，自疫情以来首次跌破临界值，是拖累PMI下滑主要因素。
由制造业PMI指数分项，我们可以得到：（1）本月疫情得到了较好的控制，但是需求依旧疲软。可以观察到新订单指数录得49.3%，较上月回落0.3个百分点；生产指数大幅回落1.4个百分点，18个月以来首次进入紧缩区间。但是总体来说，生产指数（供给）和新订单指数（需求）的差值有所回落。（2）经济动能指数明显走弱。8月经济动能指数较上月整体放缓0.5个百分点，较前月回落幅度收窄0.9个百分点。新订单指数和产成品库存指数，分别下滑0.3和0.5个百分点，但是经济动能放缓速度较8月有所收窄。
1.2内需轻微回落，新出口订单指数连续5个月回落
本月内需和外需都出现回落，反映在PMI新订单和PMI新出口订单分别继续回落0.3和0.5个百分点，回落幅度较前月分别收窄了1和0.5个百分点。新订单指数自年初以来，一直位于扩张区间以来，近2个月连续掉入紧缩区间，而新出口订单已经连续5个月处于收缩区间。
近几个月新出口订单指数处于收缩区间，并不能说明我国的出口金额水平整体收缩，但是当下部分行业的出口景气度较上半年大幅放缓确实是既定事实。
1.3主要原材料购进价格和出厂价格指数皆有回升，整体差值继续回落
今年年初，我们在PMI点评《原材料和产成品差价已经达到了历史高位》中提到：原材料价格指数和产成品出厂价格指数的差值达到历史高位，展现出中上游价格向下游传导效率不高。
受到国家双控政策和环保等因素的影响，产量减少导致工业品价格指数持续走高，尤其是“控煤+控钢 ”导致钢铁价格和煤价大幅冲高，企业在原材料购进端面临的压力加大，出厂端价格也出现上涨。虽然差值呈现继续下降态势，但仍未恢复至疫情前正常水平，说明上游制造业对下游企业利润的挤压仍然存在。我们由工业利润点评数据可知， 8月上游利润率为18.5%，较上月提高0.52个百分点，利润有向上游集中的趋势。然而中下游制造业的利润率下降幅度较大，中游原材料加工业、下游制造业、下游消费品利润率分别下降0.07、0.14、0.09个百分点。
1.4 产成品库存下滑，原材料库存回升
产成品库存下滑，原材料库存回升，整体生产趋缓。本月产成品库存指数下滑0.5个百分点，我们认为主要原因一方面是需求疲软，另一方面国家能耗双控政策，导致部分工业企业生产积极性不强，处于被动消耗产成品库存的状态；部分工业企业的生产被迫停止或者减半，生产端受到一定的遏制，导致此前购入的原材料消化受限，致使本月原料库存持续积累。
1.5大企业PMI指数本月轻微回升，小型企业PMI指数下滑
大型企业在8月份遭受疫情以及大宗商品价格下跌的影响，景气度出现了大幅度下滑，本月PMI指数轻微回升。此前我们分析过，我国大型央企的主要行业，集中在军工、电信；提供竞争型产品的建筑、工业；以及由国务院其他部门或团体管理的企业，例如黄金、铁路客运等等，利润与大宗商品中的铁矿石、原油以及黄金息息相关。8月大型企业PMI值回落，主要受到了上游铁矿石和石油价格下跌的影响，以及疫情对交通客运的限制。本月疫情得到部分修复和控制后，大型企业PMI指数较前月修复0.1个百分点，录得50.3%，位于扩张区间。
本月小型企业PMI指数回落，仍然需要国家的大力扶持。小型企业PMI指数本月录得47.5%，较上月下滑了0.7个百分点，仍然处于收缩区间。小型企业的新订单指数和生产指数，分别较上月缩减了0.9和0.5个百分点。央行在本次第三季度例会上也表示，货币政策在结构层面，要再次强调落实支持中小企业贷款，支持银行补充资本，加速推进结构性宽信用。当下小型企业仍然是重点需要支持的对象。
二、服务业明显修复，建筑业遭产能双控影响投入品价格飙升
服务业受疫情良好控制以及节假日消费提振，本月明显改善，建筑业指数回落。本月服务业PMI指数录得52.4%，较8月回升了7.2个百分点，建筑业PMI指数录得57.5%，较8月回落了3个百分点。非制造业商务活动PMI录得53.2%，重新回归至景气区间。
本月服务业PMI指数大幅回升，主要是上月遭受疫情影响后的正常回归。受全国疫情反复，8月服务业如铁客运量、电影院观影人数等文化娱乐活动，受到较大影响，导致了服务业PMI指数大幅下滑，本月疫情得到控制后，叠加中秋节和即将到来的十一黄金周的消费提振，服务业PMI指数明显回升。
受9月中旬能耗能耗双控和产能产量双减政策实施，钢铁水泥供应减少，叠加交通运输限流，以及复产复工需求增长，多省市建筑业投入品价格出现暴涨，对建筑业生产造成冲击。今年下半年，多省市建设项目加快了复工复产，市场对水泥、砂、石、混凝土、钢材等基础性建材的采购用量增加，但由于受近期交通航道限载限流、各地“限电限产”以及库存囤积减少的原因，部分基础性建材供应紧张，引发了投入品价格快速上涨，多地水泥、钢材价格均已超过预警红线。据杭州建设统计，9月以来，杭州市水泥连续多轮上涨，累计涨幅210元/吨，目前市场主流品牌P.O42.5散装水泥报价680元/吨左右。建筑钢材同样受到影响，9月以来，市场价格也是一路上行，由月初的5200元/吨涨至目前5800元/吨，涨幅11.54%，且部分规格出现供应短缺现象。
本月建筑业和服务业就业人员指数皆有回升，显现洪灾和疫情得以控制后的复产复工。9月建筑业从业人员指数较8月上升2个百分点，录得52.6%，服务业从业人员指数较8月增长0.5个百分点，录得46.9%。整体建筑业的行业招工录用较为景气。
风险因素：国内病毒疫情超预期。
