碳中和背景下可再生能源进入投资大时代，而传统行业机会在节能减排，推荐光伏、锂电、风电、储能、钢结构等赛道。
碳中和政策有望再超预期。按照我国碳中和目标，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。2020年四季度以来，中央经济工作会议、五中全会等重要会议强调碳中和任务，后续重磅政策有望继续出台。
我国清洁能源发展前景广阔。近年来我国清洁能源占比不断提升，但我国碳减排任务艰巨，传统高耗能行业和能源大省减排压力大。碳中和将深刻改变企业行为和居民生活方式。推动绿色金融发展，加强金融机构环境信息披露，自下而上的消费需求和生活习惯转变也推动着可再生能源的发展。
可再生能源进入投资大时代。与碳中和直接相关的光伏、新能源电池、风电、储能、燃料电池等行业将迎来巨大发展机遇。光伏：平价时代到来，装机量进入爆发期；锂电：进入TWh时代，自下而上驱动产业新周期；风电：市场化定价和平价上网推动风电行业向更高层次发展；储能：政策持续加码，行业风口已现；燃料电池：核心技术取得产业化突破；水电：开启新一轮投产周期。
传统行业机会在节能减排。城镇新建住宅中绿色建筑将占大头，《绿色建筑创建行动方案》提出大力发展钢结构等装配式建筑，新建公共建筑原则上采用钢结构。装配式钢结构契合环保理念，装配式装修/PC结构/设计等装配式全产业链迎爆发；碳中和将成为未来数年环保政策的主要方向，垃圾焚烧、再生油和尾气治理将会受益。
01
能源革命大时代
何谓碳中和？
1.1、从碳达峰到碳中和
要明确碳排放达峰、碳中和、碳交易、碳税这四个概念。1)碳排放达峰：GDP增长会消耗能源，排放温室气体，每万元GDP排放的温室气体叫做单位GDP排放量，通过提高能源使用效率，扩大绿色能源使用比例，单位GDP排放量会不断下降，当单位排放量下降幅度大于GDP增长幅度时，碳排放总量不再增长，这个拐点就是碳排放峰值，我们的目标是2030年前实现碳达峰。因为峰值本身很高，即便碳排放达到峰值，排放还要从高位降下来，通过植树造林、节能减排等方式抵消温室气体排放，我们的目标是2060年实现碳中和。2)碳中和：指企业、团体或个人测算在一定时间内，直接或间接产生的温室气体排放量，通过植树造林、节能减排等形式，抵消自身所产生的二氧化碳排放量，实现二氧化碳“零排放”。3)碳交易：碳交易是为促进全球温室气体减排，减少全球二氧化碳排放所采用的市场机制，合同的一方通过支付另一方获得温室气体减排额，买方可以将购得的减排额用于减缓温室效应从而实现其减排的目标。4)碳税：针对二氧化碳排放所征收的税，通过对燃煤和石油下游的汽油、航空燃油、天然气等化石燃料产品，按其碳含量的比例征税来实现减少化石燃料消耗和二氧化碳排放。
减少碳排放是全世界人民共同的目标和责任。在推动减少温室气体排放这一场历史性战役上，全球各国需要共同合作。为应对气候变化这一全人类共同面临的全球性挑战， 2015年全球196个国家和地区签署了《巴黎协定》就应对气候变化目标达成共识，将控制全球温升不超过2℃并努力控制在1.5℃以下。根据清华大学研究，为了实现这一目标各国都需要加大控制和减排温室气体力度，到2050年全球要实现二氧化碳的近零排放，甚至要实现净零排放。
除了《巴黎协定》，全球多国为保护地球生态还先后签署了《联合国气候变化框架公约》和《京都议定书》。《联合国气候变化框架公约》生效于1994年3月21日，公约由序言及26条正文组成，具有法律约束力，终极目标是将大气温室气体浓度维持在一个稳定的水平，在该水平上人类活动对气候系统的危险干扰不会发生。该公约建立了一个向发展中国家提供资金和技术，使其能够履行公约义务的机制。《京都议定书》是《联合国气候变化框架公约》的补充条款，于2005年2月16日开始强制生效，其目标是“将大气中的温室气体含量稳定在一个适当的水平，进而防止剧烈的气候改变对人类造成伤害”。2001年3月，布什政府以“减少温室气体排放将会影响美国经济发展”和“发展中国家也应该承担减排和限排温室气体的义务”为借口，宣布拒绝批准《京都议定书》，2011年12月，加拿大也宣布退出《京都议定书》。
1.2、中国是碳中和的行动派和实干家
2020年四季度以来，关于碳达峰、碳中和的政策和措施纷至沓来，引发全社会关注。
我国碳减排任务艰巨。从改革开放开始，中国经济逐步进入快速增长阶段，而经济增长必然伴随着对能源的消耗，尤其是加入世界贸易组织后，中国成为全球制造工厂，在全球产业链中处于核心枢纽地位，衔接上游资源和下游消费需求。从碳排放的节奏看，2000年起中国碳排放量显著增加，而与此同时，美国、日本等发达国家因为经济已经实现工业化，碳排放量反倒出现小幅回落。在转变经济发展方式，产业向高附加值升级，推动高质量发展的政策导向下，我国对节能减排、绿色发展的重视度明显提升。
传统高耗能行业和能源大省减排压力大。从不同行业的碳排放量看，传统高耗能行业，如电力、黑色金属冶炼、运输、石油加工和炼焦等行业的碳排放量高于其他行业，且2020年以来保持增长趋势，相关行业的节能减排和技术改造需求大。从不同城市和地区的碳排放量看，中西部地区整体高于东部沿海地区，而能源大省的减排压力巨大，如河北、河南两省的碳排放量高出北京、上海数倍，且保持增长态势，相关地区产业转型升级的空间很大。
我国可再生能源占比快速提升。随着东中西部产业分化的形成和城镇化率的提升，我国一线等核心城市率先实现产业升级，北京、天津、山西、山东、海南、重庆、云南、甘肃、新疆等9省(区、市)提出了明确的碳排放达峰目标。国家已开展了三批共计87个低碳省市试点，共有82个试点省市研究提出达峰目标，其中提出在2020年和2025年前达峰的各有18个和42个。从全国范围看，近年来我国可再生能源占比不断提升，尤其是2010年以来，水电、核电、风电等可再生能源在能源生产总量中的占比快速提升，从不到10%提升到2020年接近20%，可见在此期间，我国清洁能源发展进入快车道。从单位GDP能耗角度看，2014年同比增速达到阶段高点后一路下行，长期维持负增长，单位GDP能耗趋势下行，体现出我国已经逐步扭转粗放式高耗能增长方式，正在转型为环境友好型高质量发展。
我国清洁能源发展走在世界前列，但仍有很大提升空间。从全球清洁能源发展历史看，中国底子薄、起步晚，传统化石能源占比高，经济发展不平衡的问题显著，中西部地区发展清洁能源的资金来源少，产业转型的阻力大。在国家的有效引导下，我国核能、水电等清洁能源的发展快于全球整体节奏，消费量的全球占比不断提升，尤其是水电消费量在全球总消费量中占较大比重，核电消费量的占比小但占比增速快。
碳中和将深刻改变企业行为和居民生活方式。实现碳中和并不只是国家层面或部分高耗能行业的任务，碳中和需要政府、企业、居民达成共识，形成合力，角色不同但目标一致。从金融角度，央行和各级金融机构扮演资金合理引导的角色，推动绿色金融发展，加强金融机构环境信息披露，探索以碳普惠等自愿减排产品为切入点推动达成碳中和。目前我国在绿色金融标准体系、绿色数字基础设施建设、绿色金融产品创新体系、绿色激励约束机制等方面的工作都取得明显进展。从居民角度，自下而上的消费需求和生活习惯转变也推动着可再生能源的发展，如新能源汽车、民用光伏、装配式建筑渗透率的提升，垃圾分类、可降解材料等生活节能的普及。
02
碳中和背景下
可再生能源发展进入快车道
碳中和将推动能源革命进入大时代。与碳中和直接相关的光伏、新能源电池、风电、燃料电池、储能等行业将迎来巨大发展机遇，而已有较大体量的水电，年装机量稳定增长的核电等清洁能源领域也将受益友好的政策环境。国家气候变化专家委员会名誉主任、中国工程院院士杜祥琬在“美丽中国百人论坛2020年会”上表示，碳中和目标对我国是挑战更是机遇，将带来新产业、新增长点、新投资，实现经济、能源、环境、气候共赢。为此，在“十四五”期间必须高度重视调整产业结构，同时加强技术进步来节能提效。
2.1、光伏：平价时代到来，装机量进入爆发期
用2030 年装机1200GW倒推，目前装机量已经达到440GW因此未来10年年均风电光伏装机约75GW。我们认为1200GW应是底线目标最终实际装机大概率能够超过底线目标。根据IEARenewables 2020的预测，到2025年可再生能源在新增发电装机中占比将达到95%，而光伏在所有可再生能源新增装机中占比将达到60%。根据中国光伏行业协会的乐观预测，十四五期间我国光伏年均新增装机规模是90GW。
2.2、锂电：进入TWh时代，自下而上驱动产业新周期
锂电池出货量将进入TWh时代。2020高工锂电&电动车年会上，宁德时代董事长曾毓群博士表示，全球绿色复苏正在带来一轮巨大的产业机遇，一是新能源汽车已经迎来市场井喷，二是可再生能源发电撬动储能高速增长，三是智能电动化应用正在多领域渗透，预计未来五年锂电池出货量将进入TWh时代。
2020年成为新一轮新能源汽车产业景气周期的元年，需求、供给、政策，三方合力共振。
1)需求端，消费者认知经过多年培养开始成熟。首辆车选购新能源车不再有心理障碍，与燃油车平价且使用成本更低的新能源车成为部分消费者首选，上一轮由政策自上而下推动的供给低质放量，并不被消费者认可，此轮行情是由消费者自下而上推动的更健康的行业景气周期。
2)供给端，供给质量大幅改善。造车新势力深谙国内消费者消费偏好，一改传统新能源车小型低品质的印象，蔚来、小鹏、威马等车企纷纷以中高端SUV入局，获取稳定现金流后迅速推出轿车车型，与特斯拉model3直面竞争，内饰质感的提升只是表象，先进车机系统和智能驾驶的应用明显改善了消费者对新能车仅仅是动力系统升级的印象，逐步让消费者对新时代智能化汽车有所认知，造车新势力也纷纷学习特斯拉弱化硬件，布局服务收费的新商业模式，长城、长安、吉利、北汽等传统车企在电气化、智能化领域的笃定布局也让消费者和投资者无限遐想，行业估值体系重构。
3)政策端，有效引导供需两端。一线城市限购政策是新能源车加速渗透的有力推手，大城市群战略下，核心一线城市人口增长趋势不变，更体现为人口质量的提升，持续人口流入对绿牌车的需求强劲；补贴政策愈发科学有效，推动行业健康发展，补贴方式从粗放式转变为精细式，推动新能源车电池技术升级和换电模式发展。
锂电行业推荐赛道：
1)电池。自下而上多场景需求强劲，储能、电动工具等领域爆发在即。
2)上游锂钴资源。电池级碳酸锂价格飙升，冶炼企业库存快速转化为利润；全产业链布局类公司优势显现。
3)中游电池材料。下游需求爆发，供不应求排产紧张，电解液、隔膜、正极材料等均受益。
4)电池生产设备。电池厂产能规划超预期，具备全线供应能力的公司竞争优势明显。
5)电池回收。
2.3、风电：产业发展方兴未艾
在碳中和战略背景下，风电同光伏一样也将迎来重大发展机遇期。风电在我国的产业化发展早于光伏，且我国风电资源丰富，近年来我国风电装机量明显提升，2020年新增风电装机7167万千瓦，内蒙古、新疆、河北、山东、山西、甘肃、宁夏、江苏、河南等地是我国风电装机容量最大的省份，2020年1到12月的装机量均超过1000万千瓦。国务院办公厅颁布的《能源发展战略行动计划(2014~2020)》中提出2020年风电实现与煤电平价上网的目标要求，有利推动了我国风电产业健康可持续发展。
市场化定价和平价上网推动风电行业向更高层次发展。2019年5月，国家发展改革委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》，对陆上风电和海上风电上网电价做了完善。陆上风电领域，新核准的集中式陆上风电项目上网电价全部通过竞争方式确定，不得高于项目所在资源区指导价；分布式市场化交易的分散式风电上网电价由发电企业与电力用户直接协商形成，不享受国家补贴；2018年底之前核准的陆上风电项目，2020年底前仍未完成并网的，国家不再补贴；2019年1月1日至2020年底前核准的陆上风电项目，2021年底前仍未完成并网的，国家不再补贴；自2021年1月1日开始，新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补贴。海上风电方面，将海上风电标杆上网电价改为指导价，新核准海上风电项目全部通过竞争方式确定上网电价；对2018年底前已核准的海上风电项目，如在2021年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价；2022年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价。
2020年风电发电装机容量和基建新增发电装机容量快速增长。从发电装机容量看，水电、火电、核电、风电、太阳能发电合计同比增长9.5%，而风电同比增速高达34.6%，装机量从20915万千瓦增长到28153万千瓦；从基建新增发电装机容量看，风电的增速更为显著，五大发电方式共计同比增长81.8%，而风电增速为178.7%，从2572万千瓦增长到7167万千瓦。
风电的投资建设节奏明显快于其他发电方式。从电源工程投资完成情况看，水电、火电、核电、风电四类发电方式共计5244亿元，同比增速29.2%，其中风电同比增速达到70.6%，火电、核电同比下滑。
风电行业推荐赛道和个股：
风电行业包括原材料、风机零部件制造、风机制造及风电运营四个环节。
1)风电叶片：风电需求旺盛，驱动叶片领域量价齐升。
2)风机集成：海风大趋势，整机环节壁垒强化。
3)风电运营：选择装机规模大，项目资源储备丰富的全国性公司。
2.4、储能：政策持续加码，行业风口已现
储能行业将迎来一场国际竞赛。美国能源部提出一项名为能源存储大挑战(ESGC)的综合计划，旨在加快下一代能源存储技术的开发利用和商业推广，通过美国创新、美国创造、世界部署的战略目标，保持美国在能源存储领域的全球领导地位。2020年1月27日特斯拉发布2020年Q4季度及全年业绩，在市场关注新发布的豪华轿车新款model s时，我们也发现在储能领域，特斯拉取得了大幅增长。特斯拉2020全年营收中新能源汽车销售业务261.84亿美元，占比83.0%，能源光伏发电及储能业务总营收19.94亿美元，占比6.32%，其中电池储能总装机量超过3GWh，同比大增83%。
碳中和背景下储能发展有其紧迫性。我国可再生能源发展进入快车道，与此向对应的弃风弃电现象也很显著，部分地区新能源消纳困难，能源的存储和跨境输送问题非常严峻。近年来，我国弃风弃电现象有所好转，全国整体风电弃风率已经从2014年的8.5%降到了2019年的4%，但从结构看，新疆、甘肃、内蒙古等地弃风率仍然比较高。我国也存在电力系统调节能力不灵活的问题，这也需要通过储能的方式加以缓解。
自上而下的政策驱动有望持续加码。2020年1月18日，青海省发改委、科技厅、工信厅、能源局联合下发《关于印发支持储能产业发展若干措施(试行)的通知》，对“新能源+储能”、“水电+新能源+储能”项目中自发自储设施所发售的省内电网电量，给予每千瓦时0.10元运营补贴，如果经省工业和信息化厅认定使用本省产储能电池60%以上的项目，在上述补贴基础上，再增加每千瓦时0.05元补贴。2020年1月25日，内蒙古自治区能源局印发《内蒙古自治区可再生能源电力消纳保障实施方案》，其中提出能源局会同工信厅督促各市场主体，通过配套储能设施、可调节负荷、自备机组参与调峰、火电灵活性改造等措施，提升可再生能源电力消纳能力。储能项目等在接受电网统一调度运行管理下所发电量、风电供暖项目所用电量，全部认定为消纳可再生能源电量。
储能行业推荐赛道和标的：
从储能行业成本分布角度看，主要由电池、逆变器、EMS、BMS等构成，电池环节占据储能成本约60%，逆变器约占20%。
1)储能电池系统。
2)逆变器。
2.5、燃料电池：核心技术取得产业化突破
政策层面明确燃料电池发展重点。在《新能源汽车产业发展规划(2021—2035年)》中提出，力争经过15年的持续努力，我国新能源汽车核心技术达到国际先进水平，质量品牌具备较强国际竞争力。纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化，燃料电池汽车实现商业化应用，氢燃料供给体系建设稳步推进，有效促进节能减排水平和社会运行效率的提升。
燃料电池方面重点强调有序推进氢燃料供给体系建设提高氢燃料制储运经济性。因地制宜开展工业副产氢及可再生能源制氢技术应用，加快推进先进适用储氢材料产业化。开展高压气态、深冷气态、低温液态及固态等多种形式储运技术示范应用，探索建设氢燃料运输管道，逐步降低氢燃料储运成本。健全氢燃料制储运、加注等标准体系。加强氢燃料安全研究，强化全链条安全监管。推进加氢基础设施建设。建立完善加氢基础设施的管理规范。引导企业根据氢燃料供给、消费需求等合理布局加氢基础设施，提升安全运行水平。支持利用现有场地和设施，开展油、气、氢、电综合供给服务。
我国燃料电池领域经过多年发展，在部分核心技术领域已经取得了突破。燃料电池功率密度、冷启动温度、寿命、最高效率等指标都有大幅改善，石墨板电堆寿命从2015年的3000h增长到2020年的12000h，增长3倍，功率密度增长47%，金属板电堆的寿命增长了67%，功率增长了50%。国产燃料电池产业链已经基本建立，系统集成能力大幅增强，参考过去十年锂电池成本的下降趋势，预计未来十年燃料电池成本下降80%以上。随着行业从技术研发向产业化的转化，燃料电池行业开始产生各个细分领域的头部企业。
燃料电池行业推荐赛道和标的：
1)参股海外燃料电池巨头的公司：海外龙头巴拉德通过内生+外延并购不断拓展燃料电池产业链，国内参股公司受益。
2)整车：公交车作为公共物品，燃料电池、自动驾驶等应用有望获得政策支持。
2.6、水电：开启新一轮投产周期
预计“十四五”期间可投产水电5000万千瓦以上，主要集中在三峡集团和雅砻江水电。2005-2015年水电装机高增，2015-2019年增速放缓。2005-2015的十年间，溪洛渡、向家坝、雅砻江下游等众多大型水电站相继投产发电，2005-2015年水电装机增长1亿千瓦，年均复合增速为10.6%。2015年后装机增速有所放缓，2015-2019年全国共投产水电装机3700万千瓦，截止2019年底，我国水电装机为3.56亿千瓦。预计“十四五”期间可投产5000万千瓦以上，主要集中于十三大水电基地。我国大、中型优质水电资源主要集中在国家划定的十三大水电基地范围内，截止2019年底，十三大水电基地已投产装机超过1.7亿千瓦，占全国水电装机的50%以上，预计“十四五”期间可投产约3500万千瓦，叠加其他水电项目，预计“十四五”全国可投产水电装机5000万千瓦以上。
短期业绩有支撑，叠加投产高峰来临。长江电力、华能水电均已公布四季度电量数据，电量增长均在10% 以上，符合我们此前预期，预计各水电公司 2020Q4、2021Q1发电仍将较为可观，看好水电短期业绩表现。同时2021年起水电将进入新一轮投产高峰，水电成长性即将显现。继续重点推荐长江电力、国投电力、川投能源、华能水电。
水电行业推荐主线与标的：
水电公司股息率较高，具有类债防守属性；短期业绩有支撑，叠加投产高峰来临。
03
碳中和背景下
传统行业节能减排机会
3.1、绿色建筑：装配式建筑
城镇新建住宅中绿色建筑将占大头。绿色建筑指在全寿命期内节约资源、保护环境、减少污染，为人们提供健康、适用、高效的使用空间，最大限度实现人与自然和谐共生的高质量建筑。2020年7月15日，住房和城乡建设部等七部委联合印发《绿色建筑创建行动方案》，创建目标是到2022年，当年城镇新建建筑中绿色建筑面积占比达到70%，星级绿色建筑持续增加，既有建筑能效水平不断提高，住宅健康性能不断完善，装配化建造方式占比稳步提升，绿色建材应用进一步扩大，绿色住宅使用者监督全面推广，人民群众积极参与绿色建筑创建活动，形成崇尚绿色生活的社会氛围。
《方案》提出大力发展钢结构等装配式建筑，新建公共建筑原则上采用钢结构。编制钢结构装配式住宅常用构件尺寸指南，强化设计要求，规范构件选型，提高装配式建筑构配件标准化水平。推动装配式装修。打造装配式建筑产业基地，提升建造水平。《方案》还提出，加快推进绿色建材评价认证和推广应用，建立绿色建材采信机制，推动建材产品质量提升。指导各地制定绿色建材推广应用政策措施，推动政府投资工程率先采用绿色建材，逐步提高城镇新建建筑中绿色建材应用比例。打造一批绿色建材应用示范工程，大力发展新型绿色建材。
装配式钢结构契合环保理念。1) 装配式建筑有模块化、定制化、高效化、绿色化特征，钢结构自2019年起政策支持优先级已越过预制PC结构，将迎黄金十年；2)装配式钢结构相对传统钢混结构及预制PC结构，具有环保(钢结构可循环利用而混凝土最终仍是建筑垃圾)/自重轻(仅为混凝土的50-60%)/抗震抗裂抗变形/工期更快(提30-50%)/人工更少等诸多优势；3)装配式钢结构应用场景更广，如新基建领域的华为5G实验室/苹果数据中心/特斯拉厂房，老基建领域的交通枢纽、民生工程如医院学校等，需求爆发将推动钢结构渗透率将从7%到30%提升。
装配式装修/PC结构/装配式设计等装配式全产业链迎爆发。1)装配式全产业链受益政策支持及行业爆发，是建筑成长最快最佳赛道，且低估值龙头补涨空间大、仍未反映中长期价值；2)装配式装修渗透率仅5%，受益全装修等政策支持及地产集中度提升将驶入发展快车道，我们预测2020-22年市场规模约6431/8138/10326亿元CAGR超25%；3)PC结构受益政策加码/成本优化/智能制造等，我们预测2020-22年PC结构建筑市场规模约7514/9242/11245亿元；3)我们预测国内装配式钢结构+PC结构前端设计市场规模至少千亿级别，具有高成长属性；且下游钢结构与预制PC结构需求爆发，推动上游设计端集中度提升。
3.2、节能减排：碳排放的源头治理
碳中和将成为未来数年环保政策的主要方向，垃圾焚烧新能源和再生油将会受益。
1)对于环保行业来说，碳中和目标的提出，有利于推动污染源头治理，有利于减少对化石能源进口的过度依赖。2)环保为节能减排的重要手段，也将在全国碳达峰和碳中和工作中做出重要贡献。未来预计垃圾焚烧作为生物质能利用作为重要的手段，将会在财政部电价补贴之外获得新的资金来源，同时废油脂回收生产的再生柴油也有望大幅增加在国内的应用场景。
交通行业是我国碳排放的主要行业之一，对于航空、公路运输等交通部门，生物燃料、氢燃料等相关能源的使用可以降低这些部门的碳排放。我们认为，在碳中和目标的实现过程中，中国生物柴油和生物航油需求将逐渐出现，带动中国生物质再生油市场开放。生活垃圾焚烧为生物质能源的重要部分，将在碳减排中发挥自身的作用。生活垃圾发电对标煤节约的二氧化碳量，减去垃圾焚烧本身产生的二氧化碳之后，仍然有显著的碳减排量。
生物质发电补贴有望增加。生物质发电建设规模持续增加，项目建设运行保持较高水平，技术及装备制造水平持续提升，助力构建清洁低碳、安全高效能源体系，对各地加快处理农林废弃物和生活垃圾发挥了重要作用。国家发展改革委、财政部、国家能源局于2020年9月16日联合印发了《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》，其中提出推动完善生物质发电项目补贴机制，落实生物质发电支持政策。
05
风险提示
环保相关政策不达市场预期的风险；部分中西部地区财政收支紧张的风险；环保相关技术研发不达预期的风险。
