本文来自：金融博览，作者：张明
中国当下正面临不均衡的通货膨胀格局。一方面，2021年8月，消费者物价指数（ConsumerPrice Index，CPI）同比增速仅为0.8%，而剔除了食品与能源价格的核心CPI同比增速也仅为1.2%；另一方面，同期内生产者价格指数（Producer Price Index，PPI）同比增速则高达9.5%。相比之下，美国2021年8月的CPI同比增速与PPI同比增速分别为5.3%与8.3%。不难看出，中国CPI与PPI增速之间的缺口显著高于美国。
2021年1月至8月，中国CPI同比增速呈现出先升后降的特征，先由1月的-0.3%上升至5月的1.3%，再由5月的1.3%下降至8月的0.8%。导致CPI同比增速持续处于低位的最重要原因，是CPI商品篮中食品价格同比增速的下行。食品在中国CPI篮子中的权重高达30%。食品价格同比增速由1月的1.6%下降至4月的-0.7%，在5月回升至0.3%，随后又逐渐下降至8月的-4.1%。
导致食品价格增速回落的最重要因素，则是猪肉价格增速的剧烈下跌。猪肉的权重在食品篮子中接近10%，是单一商品所占权重最高的品种。2021年1月至9月，猪肉价格同比增速由-3.9%下跌至-44.9%。猪肉价格今年增速的快速回落，其背景则是猪肉价格增速在2019年下半年至2020年上半年期间的剧烈上涨。2019年8月至2020年8月，猪肉价格月度同比增速的均值高达91.6%，该增速在2020年2月达到135.2%的历史性峰值。
2021年1月至8月，中国PPI同比增速呈现逐渐攀升之态势，由1月的0.3%上升至8月的9.5%。PPI可以分为生产资料与生活资料。2021年8月，生产资料价格同比增速与生活资料价格同比增速分别为12.7%与0.3%。不难看出，导致PPI同比增速上涨的主要动力来自生产资料价格上涨。在生产资料价格指数中，采掘工业、原材料工业与加工工业价格同比增速在2021年8月分别为41.8%、18.3%与8.0%。这意味着，越靠近上游的行业，价格涨幅越大。
今年以来的PPI同比增速显著上升，在很大程度上可以归结于全球大宗商品价格的上升。2021年1月至8月，中国进口价格指数同比增速由-4.1%上升至15.7%，而中国进口商品大部分为原材料与中间产品。全球大宗商品价格今年的大幅上升，在很大程度上可以归因于2020年新冠疫情导致全球大宗商品价格大跌。例如，布伦特原油价格在新冠疫情爆发前导致位于每桶60美元左右，疫情后一度下跌至每桶20美元左右，而目前已经回升至每桶70美元以上。
当前中国PPI同比增速高企但CPI同比增速低迷的不均衡格局，在一定程度上也可以理解为上游价格向中下游传导不畅。这种价格传导机制阻塞的格局对上中下游产业而言意味着苦乐不均的分配格局。PPI同比增速高，意味着原油、煤炭、铁矿、有色等行业赚得盘满钵满。PPI同比增速高但CPI同比增速低的格局，则意味着中下游企业的利润空间受到挤压。例如，当前几乎所有的养猪企业与农户都亏损深重。
上游价格向中下游价格传导不畅通的直接原因，是新冠疫情爆发后三驾马车的复苏程度存在显著的不均衡，也即消费的复苏明显滞后于投资与出口。例如，在2020年第一季度，消费、投资、净出口三驾马车对经济增长的贡献均为负。而在2020年第二季度，投资与净出口对经济增长的贡献已经转负为正，而消费的贡献依然为负。尽管消费对经济增长的贡献在2020年三、四季度终于转正，但贡献的程度依然显著低于疫情爆发前。
消费市场的低迷，意味着中下游企业的企业很难将成本的上升通过产品加价的方式传递至最终消费者，而不得不靠牺牲自己的利润空间。考虑到当前中国工业体系上游的企业多为国有企业，而中下游企业多为民营企业。因此当前上游价格向中下游价格传导不畅通的现象，就意味着民营企业目前的状况要显著弱于国有企业。
上游价格向中下游价格传导不畅通的深层次原因，则在于新冠疫情对中国中低收入群体的收入造成了显著负面冲击，最终导致消费复苏乏力。众所周知，为了防控新冠疫情，各地政府采取的社交距离、居家办公与隔离举措，显著影响了大多数服务业行业的生产经营。服务业行业的企业多为民营中小企业，雇佣的又多为中低收入群体。换言之，本次新冠疫情显著降低了中低收入群体的收入水平。在这一群体的收入恢复至疫情前的水平之前，未来消费的复苏将依然缓慢。
中国经济在新冠疫情爆发后消费复苏显著滞后于投资、出口复苏的格局，与美国经济在新冠疫情爆发后消费复苏显著领先于投资、出口复苏的格局之间，形成了鲜明对比。究其原因，在于疫情后美国政府救助的重点放在中低收入家庭之上，直接对中低收入家庭发放了大量的财政补贴，从而导致消费先复苏。而中国政府在疫情后的救助重点放在企业端，保证供应链产业链稳定，从而导致生产与出口先复苏。事实上，美国消费先复苏与中国生产先复苏的格局，也是过去一年多时间以来中国对美国贸易顺差显著上升的根本原因。
此外，CPI同比增速低迷的局面，在一定程度上也受到总需求走弱的影响。在2021年7、8月份发布的高频数据，反映出中国经济短期增长动力有所弱化。例如，社会消费品零售总额同比增速在8月下滑至2.5%，而基建投资累计同比增速在8月下滑至2.9%，这两项指标的下滑均超出市场预期。又如，截至2021年8月，作为中国经济先行指标的制造业采购人经理指数已经连续5个月下滑，而服务业采购人经理指数由7月的53.3下行至8月的47.5。再如，狭义货币（M1）同比增速由2021年1月的14.7%下降至8月的4.2%，而狭义货币增速走势通常与短期增长强劲程度高度正相关。
未来中国的通货膨胀格局将会如何演进呢？如前所述，在短期内，CPI同比增速的走势主要取决于猪肉价格走势，而PPI同比增速的走势主要取决于全球大宗商品价格走势。一方面，笔者认为，由于当前猪肉价格同比增速已经位于历史性低点，未来继续下跌可能不大，很可能会触底反弹，因此，未来一段时间内CPI同比增速可能在猪肉、价格反弹的推动下温和上升；另一方面，笔者认为，由于当前全球大宗商品价格已经普遍高于新冠疫情爆发前，而全球实体经济强劲程度显著落后于新冠疫情之前，因此，本轮全球大宗商品价格上涨可能已近尾声，未来转为下跌的可能性较大。因此，未来一段时间内，PPI同比增速可能触顶回落。
到2021年年底，中国CPI同比增速可能上涨至1.5%左右，PPI同比增速可能回落至5-6%上下。这意味着，两者之间的缺口将会显著缩小。这也同时意味着，上游价格向中下游价格传导的阻滞程度或将有所改善，而中小游企业的利润空间也可能迎来较为温和的修复。
