财联社（上海，记者 王小芊）讯，上周五，美国劳工部发布的非农数据大跳水，市场预期美联储宣布Taper的时间将再次延后。在此前进行的杰克逊霍尔年会上，美联储主席鲍威尔的讲话内容与7月的FMOC会议基本一致，并未释放更多的增量信息。鲍威尔同时向市场明确表示，Taper和加息将会是两个独立的决定。
如何理解Taper？美国Taper的进程对中国资本市场又有着怎样的影响？
家族办公室历荣远昌的投资总监黄屹杰（Hansi Huang）曾任爱尔兰财政部经济学家。在爱尔兰财政部下的国家财富管理局工作时，黄屹杰主要参与管理爱尔兰千亿规模的欧政府债务，以及一级市场发行国债。
而今，黄屹杰回归上海的家族办公室，专注于中国的二级市场投资。带着海外宏观研究的经验回视中国市场，他的观点或许可以为国内市场的大类资产配置带来新的启示。
通胀和周期错配是疫情带来的两大变量
黄屹杰告诉记者，Taper是和QE（Quantitative Easing，量化宽松）相对应的一个概念。面对疫情，美国央行进行了新一轮QE，通过大量购买债券等金融资产的方式向市场提供流动性，其本质是货币增发，刺激经济。
因为疫情超发的债券多是短期债，需要不断展期，随着经济基本面的恢复，央行使用Taper作为回收流动性的工具，通过减少新债等资产的购买规模，逐步收回市场上的增发货币。
在黄屹杰看来，自2008年金融危机爆发以来，QE（Quantitative Easing，量化宽松）作为调节流动性的工具首次出现在资本市场。在经历了三轮QE之后，美国于2013年首次进行Taper。
“所以Taper并不是一件新鲜事。”他提醒记者，“回看13年的情况，Taper是一个迟早的选择，美联储不断进行市场预期管理以使得整个Taper的进程和市场预期的节奏相匹配。所以，当Taper真正到来的时候，市场事实上已经充分消化了这个信息，并呈现在了资产的价格上。”
他认为，本轮Taper也是如此，焦点在于Taper什么时候落地，以及央行以多快的速度去缩减资产购买规模。在他看来，基于美国最新的非农数据，杰克逊霍尔会议的论调，以及近期市场上偏鸽的声音占主导等因素，这个过程不会特别快。
但黄屹杰同时表示，本轮Taper与上一轮也有些不同，具体在于疫情带来的两大变量。
其一，全球供需失衡带来的通胀问题。疫情造成了全球性的供需失衡，供给端目前是弹性不足的，后续如果疫情复苏的节奏超预期，需求飙升，通胀的压力会非常大。“虽然自金融危机以来并没有出现过非常高的通胀，还是需要警惕可能出现的滞胀的情况。”他认为。
在滞胀的大背景下，想要刺激经济，货币工具往往已经子弹用尽，财政工具是相对现实的手段，但代价就是进一步刺激了需求，存在加剧通胀的风险。“如果出现了这样的情况，大类资产的配置是比较困难的。”
其二，中美货币政策周期出现了一定程度的错位。中国这边疫情恢复较快，生活进入正常化，所以较早地结束了流动性宽松，预留了一部分政策空间。但美国的货币宽松还在继续，往后收紧利率是大概率事件，这就导致中美之间的利差可能进一步收窄。
“中美利差的长期存在促进了资本的国际流动，吸引了大量的海外资本进入中国市场，配置国债等人民币资产。”他表示，“随着Taper的渐进，中美利差将持续收窄，这批海外资本有一定的动力回归美元资产。”
以通胀为支点看大类资产配置
在黄屹杰看来，Taper的过程不是一蹴而就的，保证经济的稳步恢复是所有政策的大前提。“美联储作为一个调控的总开关，他是没有办法根据预期直接发布政策的，而是需要等具体数据出炉之后再做调整，而根据实际数据做出的行动往往具有滞后性。”
他认为，通胀取决于经济增长和流动性紧缩这两个变量的相对速度。如果经济增长的恢复超过流动性收紧的速度，通胀就会增高；反之，如果收紧流动性的力度太过，经济增长的速度跟不上，增长会被破坏，市场情绪也随之受到影响。
在他看来，国内市场的大类资产配置其实可以围绕着通胀这个点做考虑。
商品期货方面，黄屹杰认为，大宗商品价格还有一定的增长空间。很多重要原材料今年以来都经历了多次提价，在刚刚过去的八月，煤炭指数狂飙近30%，煤炭由于供给的匮乏和短期内缺乏弹性，现货年内已然开启涨价潮，每次涨幅都在5-10%不等。
“国内产能收缩，加上部分海外产能断供，导致短期内供给侧的弹性极小，但需求却很容易释放出来。”他表示，“加上我国在基建方面的长期诉求等等，各种因素叠加在一起，大宗商品的行情很可能会持续。”
债市方面，由于中美错周期的缘故，中国已经走出了相对独立的行情，Taper对中国债市的影响有限。
值得注意的是，虽然由于猪肉价格的回调，国内CPI的压力在一定程度上被缓解了，但基础工业产品价格上升的压力是切实存在的，对产业链下游的传导作用不容小觑。如果大宗价格持续缓慢上涨，对于宽松来讲，其实就没有那么多的政策空间了。“利率下调的空间并不大。”他认为。
股市方面，则受到多重因素的影响。首先，大宗商品相关的板块可以保持关注。其次，从宏观的角度来看，由于货币宽松的空间有限，估值方面仍需保持相对审慎的态度。
但另一方面，我国正在经历财富管理的转型，地产投资红利期接近尾声，信托和理财产品打破“刚兑”，大量资金正在重新选择财富蓄水池。“作为家族办公室，我们也深刻感受到了资金从地产市场和信托理财产品向资本市场过渡的趋势。”黄屹杰补充道，“因此，从资金面的角度来讲，不排除第四季度有新一波资本涌入二级权益市场的可能性。”
